文 | 节点财经策略赢，作者 | 三生
伴随着智能汽车的快速发展，自动驾驶也成为众多公司研究的热门技术之一。但相比乘用车的应用场景，今天我们要面对的这家公司则是另辟蹊径，选择了矿区自动驾驶作为突破口。
近日，国内矿区自动驾驶赛道代表性企业易控智驾科技股份有限公司（下称易控智驾）正式向港交所递交上市申请，拟赴港上市，冲击"矿区无人驾驶第一股"。
据咨询机构弗若斯特沙利文数据显示，以 2024 年收入计算，易控智驾已在全球 L4 级无人驾驶公司中排名第一。而截至其招股书发布时，易控智驾已拥有超过 1400 辆在运营无人驾驶矿卡组成的车队，是全球最大的矿区无人驾驶解决方案提供商，也是全球唯一一家拥有超千台运营无人驾驶矿卡的公司。
但是，在耀眼的光环背后，当我们深入审视其财务数据与商业模式，可能会发现，这家从游戏行业转型而来的公司除了一个商业传奇外，其三年累计亏损 9.4 亿元的业绩、依赖单一大客户的业务结构及技术壁垒不足的现实，都在考验着正在进行的上市之路。那么，易控智驾的底色到底如何？
01 "全球行业第一"的耀眼光环
易控智驾成立于 2018 年，创始人是游戏行业大佬蓝水生。从业绩增长上看，易控智驾的表现相当有吸引力。据招股书显示，依托自身技术与高速发展的矿区无人驾驶赛道，其 2024 年总收入为 9.86 亿元，同比增长 264%，近三年收入复合年增长率更是达到 305.8%。
《节点财经》观察发现，易控智驾之所以取得这么快的增速，离不开内外环境的合力。外部环境上，据中商产业研究院预测，在全球追求降本增效与生产安全等实际需求的影响下，2025 年全球矿区无人驾驶解决方案按收入计的市场规模将达 12 亿美元，2030 年将达到 81 亿美元。
策略赢
这种市场背景下，易控智驾自身的条件又让其具备抓住机会的能力。比如在车队规模上，截至 2024 年底，其已成为全球唯一一家拥有超过 1000 台在运营无人驾驶矿卡的公司。庞大的车队不仅是其运营能力的体现，也是其获取数据、迭代算法的重要资产。其运输总里程从 2022 年的 60 万公里，增长至 2024 年的 2300 多万公里。
所以，其在市场占有率方面也取得了领先。截至 2024 年，易控智驾在中国矿区无人驾驶解决方案市场的占有率已达到 49.2%。
所以，在 IPO 之前，易控智驾已获得多轮资本的青睐。投资方阵容中不乏宁德时代、紫金矿业、蔚来资本等产业和明星资本的身影。
同时，易控智驾也已经开始布局海外市场，比如与澳大利亚最大的采矿工程服务提供商之一的 MACA、全球最大的采矿服务提供商之一的 Thiess 等国际公司达成合作。2024 年，公司与诺顿金田合作，在澳洲启动了本地化产品试验项目。而在其 IPO 募资计划中，支持全球业务扩张也被列为重要用途之一。
可以说，无论是营收增速、市场份额、车队规模、客户质量及资本背书，易控智驾似乎都颇为亮眼。
但，这并非其全部。
02 3 年 9.4 亿亏损下的资金链挑战
如果说易控智驾的 A 面是光环不断，其 B 面则是不断放大的亏损和紧张的资金链。
招股书显示，2022 年至 2024 年策略赢，易控智驾的净亏损分别为 2.16 亿元、3.34 亿元和 3.90 亿元，三年累计亏损达 9.4 亿元人民币。
创业公司亏损不可怕，但持续亏损，且越亏越多，这就不得不让投资者心中打鼓。这种"增收不增利"甚至"增收反巨亏"的现象，或许说明，其商业模式存在某种难题。
毛利率是衡量企业盈利能力的核心指标，2022 年和 2023 年，易控智驾的毛利率分别为 -29.5% 和 -18.6%。直到 2024 年，其毛利率才首次转正，达到 7.6%。从趋势上来说，对易控智驾的盈利前景可以保持乐观。但是，7.6% 的毛利率，对一家需要持续进行高强度研发投入的科技公司而言，显然并不够。
易控智驾盈利困难的背后，是其业务模式转型。目前，易控智驾提供两种服务模式：TaaS（持车模式）：公司自购矿卡并提供运营服务，是典型的重资产模式；ATaaS（不持车模式）：公司仅提供无人驾驶技术和软件服务，模式更轻。
2022 年，重资产的 TaaS 模式贡献了公司 99.9% 的收入。为改善盈利，其开始向轻资产的 ATaaS 模式转型。2024 年，ATaaS 模式的收入占比已提升至 46%。这种模式的毛利率达到 14%，远高于同期 TaaS 模式的 1.4%。
但是，转型并未完成。2024 年，贡献了过半收入的 TaaS 模式依然是公司的主要收入来源。而比亏损更需要关注的，是公司正在快速消耗的现金流。
2022 年至 2024 年，其经营活动现金流净额分别为 -7451.1 万元、-2.51 亿元和 -7.13 亿元。而截至 2024 年底，公司账上的现金及现金等价物只有 4602.7 万元。
同时，易控智驾的负债在快速增加。2024 年底，其流动负债总额超过 11 亿元，而流动资产总额仅为 9.54 亿元，缺口一目了然。如果不是 IPO 前夕，公司紧急完成了由宁德时代领投的超 4 亿元 D 轮融资，后果很难预料。
而且，即便有这笔融资，如果以 2024 年 7.13 亿元的经营现金净流出计算，也可能只够支撑八九个月的时间。所以，闯关 IPO 对易控智驾来说，就变得尤为关键。
03 最大客户"三年三换"，IPO 成生存关键
但是，易控智驾面对的并非只有扭亏为盈和资金链的挑战。其在收入结构上的问题也值得关注。
招股书显示，2022 年至 2024 年，其来自前五大客户的收入占比分别高达 99.9%、94.4% 和 83.7%。这是明显的大客户依赖，而其最大单一客户的收入占比长期超过 40%，且在 2024 年攀升至 54.5%。公司超一半营收维系在一家客户手中，风险不言而喻。
当然，《节点财经》对 IPO 公司看多了，对"大客户依赖症"并没有太在意。但易控智驾和很多具有同样问题的公司不同，不仅客户集中度高，还在于其大客户名单的剧烈变动。
招股书显示，易控智驾的第一大客户过去三年曾"三易其主"。2022 年是客户 A，2023 年是客户 F，2024 年又变成了客户 H。2022 年的第一大客户 A 和 2023 年的第一大客户 F，均在次年消失在五大客户名单。
这种第一大客户的"换血"频率非常少见，而易控智驾则称其拥有" 100% 客户留存率"。出现这种情况，或许是因为易控智驾的业务可能更多是由项目驱动，而非长期、稳定的服务关系。一旦项目结束或客户需求变化，合作关系便可能中断。
此外，在自动驾驶赛道上，矿区无人驾驶被认为是自动驾驶商业化门槛最低的"近道"。而封闭、单一的场景在降低技术实现难度的同时，行业竞争也日趋激烈。易控智驾不仅要面对中科慧拓、希迪智驾等同赛道公司，还要应对传统工程机械巨头（如卡特彼勒、小松）和科技巨头（如华为）的挑战。
综合来看，易控智驾的 AB 两面都非常突出。其既是手握全球第一市场份额、营收快速增长的行业第一策略赢，又是累计亏损近 10 亿、现金流快速消耗和依赖大客户的 IPO "新兵"。这场闯关港交所之战，难度或许超过其创始人当年闯过的任何一个游戏关卡，答案如何值得拭目以待。
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